MARKET INSIGHT – Mayo 2023

MARKET INSIGHT

El análisis mensual de Prime Partners sobre la actualidad económica y los mercados financieros mundiales

Un mes de abril pendiente de un hilo… que no se rompe

Abril ha sido un mes intenso en noticias económicas y financieras: e inicio de la temporada de resultados, la adquisición a bajo precio del First Republic Bank por JP Morgan, un rayo de esperanza sobre posibles conversaciones de paz en Ucrania (bajo la «benevolencia» del presidente chino) y, por supuesto, toda una batería de indicadores que permiten calibrar la actividad económica y los avances en la lucha contra la inflación. Todos estos elementos (entre otros) fueron escrutados por los mercados financieros. Paradójicamente, esta actualidad rica en pistas potenciales sobre la dirección de la coyuntura tuvieron poco efecto en las bolsas, que en conjunto se mantuvieron apáticas o débilmente positivas durante el mes, no sin ofrecer algunos brotes de volatilidad a los que nos hemos acostumbrado desde los tres últimos años y la llegada de la pandemia.

Tras un primer trimestre positivo en los mercados financieros y a pesar de algunas preocupaciones ya mencionadas el mes pasado, abril no ofreció mucha más visibilidad. Dicho esto, hay algunos nuevos elementos concretos a tener en cuenta a la hora de evaluar nuestro escenario económico y financiero para los próximos trimestres. En primer lugar, aunque la temporada de resultados empresariales está en curso, ya podemos descartar la idea de publicaciones altamente decepcionantes que hubiesen podido sorprender negativamente a los operadores. En efecto, sin ser excepcionales, y haciendo caso omiso de los anuncios a veces demasiado optimistas de algunos medios, podemos afirmar que la calidad global de los resultados de las empresas durante el primer trimestre es hasta ahora satisfactoria y no muestra una fuerte desaceleración económica en marcha.

Lo mismo puede decirse de la situación macroeconómica, donde los diferentes indicadores publicados en abril dejan pocas dudas sobre la forma actual de la economía mundial. No hay motivos para soñar en términos de crecimiento futuro, pero tampoco hay nada por lo que alarmarse en términos de desaceleración pronunciada o «hard landing».

Es cierto que los índices PMI manufactureros están ahora lejos de sus niveles anteriores a la COVID-19 y que muestran cierta ralentización. No obstante, el componente de “servicios” de estos mismos índices sigue siendo sólido y ofrece una imagen general que no es la de economías que se dirigen directamente hacia una dolorosa recesión.

No hay motivos para soñar en términos de crecimiento futuro, pero tampoco hay nada por lo que alarmarse en términos de desaceleración pronunciada o «hard landing»

En el plano de la inflación, casi se podría creer que todo va sobre ruedas y que el problema empieza a quedar atrás… Sin embargo, el índice de inflación subyacente (“core inflation”), muy importante para la FED, no se debilita tan rápidamente como se esperaba. Desconfiemos de esta conclusión, que parece un poco precipitada en estos momentos. La tendencia a la baja está en marcha, no cabe duda. Pero el efecto de base contenido en las cifras de inflación que se publican ahora es importante. En efecto, es el indicador que incluye la energía y los alimentos el que se beneficia de un efecto de base positivo (CPI), debido sobre todo al nivel muy elevado de los precios de la energía hace un año, tras el inicio de la guerra entre Rusia y Ucrania.

El término «greedflation» ha empezado a utilizarse recientemente y se refiere a las empresas que han conseguido repercutir fuertes subidas de precios a sus clientes, pero que en este momento no tienen previsto bajarlos ya que sus ventas no se han visto perjudicadas. Aunque la caída de los costes de la energía, sobre todo del petróleo y el gas, es acusada (tras un pico en 2022), hay que señalar que el mecanismo de fijación de precios no funciona a la baja por el momento. Una cierta codicia parece haber primado sobre un posible descenso de los precios posibilitado por una factura energética más moderada.

Por último, en cuanto a la geopolítica, mantendremos una actitud reservada sobre nuestra capacidad para predecir el futuro en temas tan complejos como el conflicto en Ucrania o la evolución de las tensiones entre China y Taiwán. Tengamos en cuenta que, en general, la geopolítica actual no es un factor de apoyo para los mercados financieros y que, sin tomar parte en los comentarios sobre el advenimiento de un nuevo orden mundial, no podemos apostar decentemente por ella como «catalyst» de los índices bursátiles para los próximos trimestres.

Los elementos señalados hasta ahora no nos han incitado a modificar nuestras asignaciones en abril. Estas últimas se mantienen próximas a las ponderaciones «neutras» de nuestros índices de referencia y hemos optado por mantener una ligera infraponderación en acciones.

Nuestra lectura de los indicadores económicos publicados en abril, así como de los resultados de las empresas publicados durante el mes, no nos ha aportado ninguna certeza en cuanto a la evolución de los índices bursátiles, en particular de las acciones, en un futuro próximo. Esta constatación parece haber sido ampliamente compartida por los operadores, ya que los resultados del mes pasado fueron equilibrados o ligeramente positivos, sin una tendencia clara, a diferencia de los de enero o febrero.

Lejos de considerarse negativa, esta débil tendencia bursátil podría ser incluso bastante reconfortante y parece estar en consonancia con las señales contradictorias relativas a la actividad y a la fase del ciclo económico en la que nos encontramos.

Resulta tentador, sin embargo, ver el vaso medio lleno y apostar por un escenario de «no aterrizaje» (“no landing”) en el que la temida recesión no sería finalmente ni pequeña ni grande, sino que simplemente no se produciría. En esta hipótesis, elementos como el probable e inminente final del proceso de endurecimiento monetario de la FED, la evolución bajista del dólar de los últimos meses, favorable a las acciones emergentes e históricamente bastante buena para las estadounidenses, o los resultados del 1T publicados por la mayoría de las megacapitalizaciones del sector tecnológico, así como las vertiginosas cifras del segmento de bienes de lujo, son argumentos que se esgrimen regularmente para justificar una continuación del rally de las acciones este año.

Sin embargo, pecar de tal optimismo significaría omitir otros elementos que no deseamos ignorar. El primero de ellos es evidentemente la situación del sector bancario americano que, tras dos quiebras, acaba de registrar la recuperación (el rescate…) del First Republic Bank, cuya reciente publicación de resultados acababa de revelar la amplitud de los retiros de las últimas semanas, precipitando el precio de la acción cerca de los 3 dólares frente a los casi 150 dólares de hace un año. Aunque se trata sin duda de un alivio, no es realmente una señal alentadora en cuanto a la salud del sector.

Si bien el fenómeno de contagio a los grandes bancos estadounidenses, conocido como «sistémico», no parece estar a la orden del día, la rapidez con la que puede producirse la pérdida de confianza no puede sino incitarnos a la prudencia.

Una segunda razón para ver el vaso medio vacío reside en la evolución futura de la inflación, cuyo descenso en los últimos meses no garantiza la continuación de este proceso. Existe un amplio consenso, que compartimos, en que los banqueros centrales han hecho la parte «fácil» de su misión, consistente en reconducir el ritmo anual del aumento general de los precios hacia el objetivo del 2% y que los próximos trimestres no tendrían necesariamente el mismo éxito si se suspendiesen las subidas de las tasas a principios de verano.

Seguimos siendo prudentemente optimistas de cara a los próximos meses y nuestra asignación de activos así lo refleja

Por último, no podemos ignorar totalmente un escenario en el que el rapidísimo endurecimiento monetario de los últimos trimestres acabe provocando una marcada contracción de la actividad económica y que las primeras señales de ello estén apareciendo a través de ciertos indicadores (PMI manufacturero, precios de ciertas materias primas o incluso ventas al detal ajustadas a la inflación). En una configuración de este tipo, se habría producido finalmente el efecto «botella de ketchup», en el que la FED golpeando el fondo de la botella con repetidas subidas de tasas y provocando finalmente una desaceleración brusca y excesiva de la actividad económica. Aunque esta hipótesis no forma parte de nuestro escenario central, ello no nos impide considerarla.

En conclusión, nuestro análisis para abril sólo difiere ligeramente del del mes pasado, ya que los mercados no han encontrado realmente una dirección en las últimas semanas. Seguimos siendo prudentemente optimistas de cara a los próximos meses y nuestra asignación de activos así lo refleja. El hecho de no modificar la ponderación de nuestras exposiciones a las distintas clases de activos no debería impedirnos ajustar la composición de nuestras carteras. Así, como parte de la sustitución de dos vehículos conservados durante varios trimestres, hemos decidido introducir un producto activo de corta duración en bonos corporativos de empresas emergentes en dólares. Además, estamos incorporando un ETF en el sector de bienes de consumo básico, cuyos principales actores deberían seguir beneficiándose en el futuro de las subidas de precios impuestas a sus clientes durante los últimos trimestres sin menoscabo del volumen de las ventas.

Más que nunca, es nuestra habilidad táctica y una cierta sangre fría lo que determinará el éxito de nuestras asignaciones en las próximas semanas. El nerviosismo de los operadores muestra una cierta vulnerabilidad de nuestras economías, sin que por ello veamos a estas alturas la promesa de una grave desaceleración de la coyuntura y, por ende, un desplome de los valores actuales.