ABRIL 2023 | NO 4

MARKET INSIGHT – Abril 2023

MARKET INSIGHT

Análise mensal da Prime Partners sobre a atualidade económica e financeira mundial.

Um primeiro trimestre positivo embora com algumas dúvidas…

Embora o primeiro trimestre do ano tenha terminado em terreno muito positivo para a maioria dos principais índices acionistas e obrigacionistas, é forçoso admitir que as fortes variações da volatilidade, relacionadas principalmente com os temores de uma crise do sistema bancário, afetaram o panorama económico e financeiro nos três primeiros meses de 2023.

Tudo tinha começado de forma perfeita em janeiro, com algumas surpresas boas e portadoras de esperança no seguimento de um ano de 2022 muito difícil para a maioria das principais categorias de ativos. A surpreendente reabertura da China, em conjunto com a descida dos preços da energia e a retórica menos alarmante dos governos europeus sobre a eventual escassez de energia, provocaram uma excecional recuperação dos ativos de risco. No entanto, os primeiros sinais deste início de ano um tanto eufórico acabaram rapidamente por arrefecer em resultado dos dados de inflação persistentemente altos e dos bancos centrais com menos propensão do que o esperado para suavizarem a política monetária restritiva.

Assim, o mês de março apresentou elementos novos e muito concretos à conjuntura económica atual e à interpretação que os operadores fazem dela. Como diz o refrão, «a Fed quebra sempre alguma coisa», e não se trata de uma forma desajeitada de criticar o trabalho delicado dos bancos centrais, mas sim de chamar a atenção para que as repetidas subidas das taxas de juro enfraquecem o sistema financeiro e servem de indicador das suas partes mais fracas. O Silicon Valley Bank foi obrigado a declarar falência a 10 de março, empurrado pelos crescentes levantamento de fundos dos seus clientes e forçado finalmente a vender, com grandes prejuízos, grande parte da sua carteira de obrigações, prejudicada, por seu turno, pela subida das taxas de juro.

No seu rasto, a maioria dos bancos regionais dos EUA começou a fraquejar, obrigando a que Janet Yellen ponderasse a possibilidade de garantir todos os depósitos norte-americanos para evitar a formação rápida de filas atrás dos balcões dos bancos de todo o país. O fantasma da crise financeira de 2008 voltou a aparecer subitamente quando todo o mundo estava concentrado noutras questões, como a persistente inflação ou as ainda preocupantes tensões geopolíticas.

As tempestades que o mercado sofreu não se transformaram em furacão

No entanto, as surpresas ainda não tinham terminado no que respeita ao mês de março. Na realidade, poucos dias depois, cabia à Suíça conter a respiração enquanto a cotação do Credit Suisse atingia mínimos históricos e a sua direção não deixava de chamar a nossa atenção para a solidez do balanço desta instituição bancária. Num fim de semana, as autoridades tiveram de tomar a decisão provavelmente mais controversa da história bancária da Suíça e anunciaram no domingo, 19 de março, a absorção do Credit Suisse pelo UBS com o intuito de restabelecer a confiança.

Não será necessário dizer que estes acontecimentos, em ambos os lados do Atlântico, aos quais podemos acrescentar algumas sessões das bolsas de valores turbulentas para os bancos europeus no final do mês (relacionadas desta vez com os temores que envolviam o Deutsche Bank), não podem tranquilizar-nos, apesar da reação dos mercados, em particular, dos acionistas, que demonstraram uma surpreendente resistência na recente tempestade bancária.

Então, o que está efetivamente a acontecer nesta fase e por que razão não se registou (ainda) uma descida acentuada dos mercados acionistas?

Provavelmente, a resposta está na palavra “confiança” num ou noutro sentido. No primeiro caso, foi a deterioração da confiança dos aforradores que deu início ao processo de corrida aos bancos, tanto no caso do SVB como no do Credit Suisse. O medo de ver desaparecer as poupanças espoletou uma espiral negativa de que as referidas instituições não conseguiram escapar, resultando numa falência e num resgate expresso.

No entanto, por outro lado, foi também a confiança nas instituições o que evitou um rápido contágio de levantamentos maciços de todo o sistema financeiro, que, indubitavelmente, teria prejudicado muito as bolsas mundiais. As tempestades que o mercado sofreu não se transformaram em furacão.

Então, o que devemos pensar da fase que se adivinha e com que tipo de alocação devemos enfrentá-la? Após este primeiro trimestre tumultuoso, embora, em última instância, positivo para as nossas alocações, continuam por responder muitas perguntas.

Em primeiro lugar, não é de estranhar que a relação entre inflação e endurecimento da política monetária comece a deixar de estar em primeiro plano. A FED está a chegar ao fim do seu trabalho de «arrefecimento» da economia norte-americana e não há dúvida que o Sr. Powell sabe agora que não se deve permitir que as fissuras sistema bancário norte-americano registadas em março continuem a aumentar. Assim, um discurso mais flexível deveria agradar aos investidores, embora estes estejam a antecipar o famoso «pivot» há muitas semanas.

No que respeita à inflação, o efeito de base mecânica incluído no cálculo dos principais indicadores começa fazer-se sentir com mais intensidade, em particular, para a componente energética destes índices. Isto deveria acontecer no momento oportuno para justificar um discurso mais conciliador por parte dos principais bancos centrais.

É mais ao nível da atividade económica que a visibilidade sobre os próximos trimestres é fraca. Na realidade, parece provável que a relação inversa registada com frequência nos últimos meses, segundo a qual os mercados acionistas reagem positivamente a dados económicos que não são tão positivos como se esperava, venha a normalizar-se em breve. O mecanismo de «as más notícias são boas notícias», isto é, a interpretação de um mau dado económico como uma fase para o fim do endurecimento da política monetário, deveria acabar por dar lugar a uma relação mais lógica entre as notícias de caráter económico e as avaliações dos ativos. Portanto, é provável que os operadores, depois de terem a certeza de que os bancos centrais não vão prosseguir com o endurecimento das condições financeiras, venham a prestar muita atenção a qualquer sinal económico tangível, quer seja de emprego quer de consumo, em sentido lato.

Enquanto a moda da «inflação» começa a dar sinais de cansaço no espírito dos investidores, agora é o termo «recessão» que está presente no seu espírito.

É difícil saber se a atividade económica vai entrar em recessão este ano e, sobretudo, em que medida.

Vamos entrar no segundo trimestre do ano com o mesmo nível de incertezas que no primeiro

Embora pareça haver um vasto consenso em como a economia norte-americana vai enfrentar uma «aterragem suave», devemos ter prudência sobre se esse fenómeno vai efetivamente ocorrer. As próximas semanas deverão permitir, em primeiro lugar, medir a amplitude dos danos causados pela crise de confiança que o sistema bancário internacional acaba de experimentar. A seguir, o início do período de divulgação de resultados permitirá, como em todos os trimestres, confrontar as expectativas dos investidores com a realidade no terreno.

Depois de termos aumentado o peso das obrigações, assim como das ações nas nossas alocações em fevereiro para voltar a uma exposição quase neutra em comparação com os nossos «benchmarks», consideramos prudente manter esta leve subponderação nestas duas categorias de ativos para navegar de forma tática na conjuntura atual.

A diversificação continua a ser a palavra de ordem da nossa exposição aos ativos de risco e optámos por não nos deixarmos apanhar na recuperação das ações de longa duração, em particular, das tecnológicas, de que beneficiámos muitíssimo no primeiro trimestre. Além disso, continuamos afastados do setor bancário até que sejam dissipadas as dúvidas de uma crise mais profunda que a que acabámos de testemunhar. Por último, continuamos a favorecer as empresas com balanços sólidos, em especial, as industriais e também as defensivas, como as do setor farmacêutico.

Do mesmo modo, a componente obrigacionista das nossas carteiras continua a manter uma diversificação sólida. A febre da dívida pública e do aumento dos diferenciais de crédito serviu para nos lembrar da importância de não pôr todos os ovos no mesmo cesto, incluindo os ativos de rendimento fixo. No entanto, estamos dispostos a prolongar um pouco a duração, facto que confirma a nossa impressão de que o ciclo de endurecimento da política monetário está já perto do seu fim, nomeadamente, nos Estados Unidos.

Por último, mantemos os nossos investimentos no metal amarelo, porque o ouro registou um comportamento especialmente positivo no primeiro trimestre no contexto turbulento descrito, sendo que continua a ser um excelente ativo de diversificação em tempos de grande incerteza.

Como acontece quase sempre, e ainda mais nos últimos três últimos anos, ocorreram acontecimentos importantes e, em especial, imprevistos, à medida que nos aproximámos de 2023. A mudança de tom radical da China em janeiro no que respeita à Covid, a falência súbita de um banco norte-americano, símbolo de uma região considerada o coração tecnológico do mundo, e o resgate expresso de uma das joias da economia suíça pelo seu rival de toda a vida servem para nos lembrar de que nada é efetivamente seguro e que tudo passa.

O exercício de equilibrismo que os bancos centrais estão a realizar para conter a subida dos preços ainda não terminou e o seu desenlace, tanto em termos de resultados como de consequências, está apenas a começar a tomar forma. Por isso, consideramos que é conveniente continuar a ter um otimismo prudente, mantendo a agilidade suficiente nas nossas carteiras para aproveitar oportunidades cujas janelas de oportunidade foram cortadas consideravelmente desde 2020 e o início da montanha russa monetária marcada pelas medidas excecionais da Covid seguidas do endurecimento mais rápido da história.

Vamos entrar no segundo trimestre do ano com o mesmo nível de incertezas que no primeiro, sendo que algumas delas substituíram outras. No entanto, devemos expressar as nossas expectativas de crescimento moderado das economias ocidentais em 2023 e de prosseguimento da descida da inflação, igualmente moderada para a parte CORE dos índices.

Em conclusão, devemos ter em conta o famoso adágio de que o mercado tem sempre razão. Se as atuais expectativas do mercado de redução das taxas de juros nos EUA a partir de 2023 vierem a ser concretizadas, facto que poderia espoletar uma recuperação das ações para máximos de 2021, as nossas alocações beneficiariam plenamente. Então, teríamos uma surpresa ainda maior.